逆势上涨，药明康德韧性成长

作者：云潭，编辑：小市妹

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在医药股因反腐政策大幅下杀之际，“CRO一哥”药明康德却因一份超预期的中报逆势上涨。

这份财报也让资本市场再次见识了药明康德的真正底色。

【超预期增长】

CRO板块曾是A股市场的香饽饽，乘着初期的成长红利，以及疫情期间的医药股大牛市，板块指数冲上历史顶峰。

但自2021年下半年开始，随着医药股投资退潮，加上整体业绩增速放缓，板块大幅下跌近4成，一些企业股价甚至腰斩。

高成长是CRO高估值的基础，但在2022年，由于创新药行业融资趋冷、行业竞争加剧、国际贸易环境等因素影响，行业整体增速出现明显放缓，不少企业甚至表现出下滑迹象。

但作为业界顶梁柱，药明康德一如既往的稳健，彰显出“开顶风船、走上坡路”的底色。

2023年上半年，公司营业收入同比增长6.3%至188.71亿元，剔除抗新冠商业化项目后，同比劲增27.9%；归母净利润53.13亿元，同比增长14.61%；经调整后的non-IFRS归母净利润增速也达到18.5%。

要知道，这是在去年同期及全年利润增速73%的高基数上，再次超出市场预期，而且如今的大环境更加复杂。

▲来源：同花顺

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值得一提的是，一些竞争对手低价揽客，打响价格战，药明康德明确表示不会参与所谓的“内卷”和“价格战”。从盈利能力上可以一窥究竟，第二季度，公司毛利率提升到41.08%，创下近5年来的新高。

特别是支柱板块化学业务（WuXi Chemistry）实现收入70.34亿元，剔除新冠商业化项目，同比大增51.6%；经调整（non-IFRS）毛利32.16亿元，同比增长12.9%，毛利率达到45.7%。相比第一季度，无论是增速还是盈利能力都进一步上升。

▲来源：药明康德2023年第二季度报告

此前，市场担忧国际贸易摩擦将导致药明康德订单减少，但实际情况却并非如此。上半年，美国客户贡献123.7亿元收入，同比增长42%（剔除新冠项目），占比66%。无论是收入占比还是增速，美国市场依然是妥妥的第一名。

另外，药明康德从全球前20大药企身上实现收入71.4亿元，同比增长47%（剔除新冠项目），远超其他客户收入20%的增速。可以看出，药明康德对世界大型药企的吸引力。

实际上，从2015年到2021年，药明康德对前十大客户的保留率保持在100%，罗氏、强生、辉瑞、默沙东等都是公司的长期合作伙伴。这也是药明康德业绩逐年提升非常关键的一点。

可以看出，药明康德对老客户、大客户的黏性极强，对创新型中小药企也具有强大的吸引力。未来，随着宏观大环境的不确定性，订单将持续向头部企业集中，药明康德也将成为大赢家。

基于规模、市场占有率、技术、效率等方面的领先性，以及国际化布局、人才储备的优势，强者恒强的马太效应会愈演愈烈。

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【高质量发展时代】

2022年，CRO行业整体承压，外界甚至出现了“CRO告别黄金时代”的说法，各种杂音扰动，也影响了药明康德股价表现。

但实际上，全球医药产业依旧拥有广阔空间，中国医药创新正迈向星辰大海，医药研发外包渗透率不断提升，中小型制药公司需求不断增长。

需要注意的是，CRO行业的发展壮大是医药产业的必然趋势。

人类疾病的复杂性，提高了新药研发的困难度。创新药领域广为流传着一个“10-10定律”，即一款新药需要10年以上的研发周期，需要耗费十亿美金，可即便上市，10款产品中只有3个能收回成本。

世界第一大药企辉瑞（2023Q2）虽然毛利率高达74%，但净利率不到20%，这其中研发失败、大量专利到期聚集了巨额成本，侵蚀了公司盈利。所以创新药行业看似蛋糕很大，但同样蕴藏巨大风险。

在这样的背景下，CXO（医药外包）应运而生，不仅可以提高新药研发效率，也能降低药企负担。这一模式类似于芯片领域的代工巨头台积电。

当前，全球医药外包渗透率不断提升。Frost&Sullivan预测，2021-2026年，美国医药研发外包比例将从50.3%提升至60.5%，中国也将由39.6%提高到52.2%。

所以，整体看医药外包产业的空间依然巨大，只是在走过前期增长红利阶段后，在短期不利大环境的扰动下，行业增速出现放缓。在竞争加剧的背景下，目前行业发展面临高质量发展的转折点。

此时，正是考验企业内功的关键时刻。近年来，以三星生物为代表的竞争对手频繁以低价抢夺订单，以填充产能，但这种做法并不利于企业长期发展。得益于独特的商业模式以及降本增效，药明康德拥有“不参与价格战”的底气，以维持公司盈利水平。

另外，目前行业充斥着“产能过剩”的论调，而仔细分析，过剩的只是低端产能，高端产能依旧稀缺。

今年上半年，药明康德化学业务现有产能利用率已基本饱和，泰兴新工厂将于下半年投产。公司新增客户超过600家，剔除特定商业化项目，在手订单同比增长25%，订单总额已经超过去年年底。

一手产能饱和，一手订单增长，这足以证明药明康德的市场竞争力，产能效率、附加值也更高。

作为中国最大的医药外包研发企业，药明康德的业绩表现在全球范围内都一直处于行业前茅。如今仍然能维持高水准、高价值的成长，药明康德正在开创和引领行业高质量发展的新时代。

【打破创新者窘境】

药明康德创始人李革曾表达过这样的愿景：“在不远的将来，一个人，一个想法，一张纸，一支笔，一张信用卡，在药明康德就能进行新药研发”。

基于这样的想法，药明康德自创立起就不断迭代创新，以驱动长期稳健成长。

▲药明康德“一体化、端到端”的研发服务平台

药明康德是业内少有的能提供“全方位、一体化、端到端”的新药研发和生产服务企业，并且能在全球整合优质资源。

“一体化服务”对于创新药企业非常具有吸引力，特别是初创型企业，他们的资本储备、生产能力乃至研发经验尚有不足，亟需一篮子服务。

这样的服务模式下，只要客户有想法或专利，临床、实验、测试、审批、生产等一系列操作都可以交给药明康德来完成。药企只需专注药品研发和药效，分工更加明确，药品成功的可能性也得到提高。

在克里斯坦森所著的《创新者的窘境》中，他指出破坏性技术的门槛通常没有那么高，难的是找到合适的市场并且迭代合适的产品。

企业还应该倾听新兴市场的需求，关注那些可能被忽视的消费者群体，为他们提供有价值的解决方案。因为这一市场，可能比成熟型的大客户更具爆发力。

为突破“创新者窘境”，药明康德创立“里程碑式收费”方案，根据研发的不同阶段收费。如果在某个阶段中断，就不再收费；如果客户不需要打包服务，也可以按照单个项目提供服务。

这种“定制式”的收费方式大大增强了初创药企的灵活性，这也符合药明康德强调的“长尾客户”战略。

不同于芯片等行业，技术创新几乎“垄断”在巨头手中。创新药行业中，初创企业的创新能力如雨后春笋般不断涌现，只盯着巨头无法长期保持市场敏感度，而且小企业未来也能长成巨头。

今年上半年，公司新增客户600+家，过去12个月，活跃客户超过6000家，这些新增客户及其他长尾客户共贡献了超过六成的收入，足见“长尾战略”的活力。

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另外，药明康德还和药企共享新药收益，相当于对“里程碑收费”模式的一次升级。如果药物成功上市销售，药明康德将从中获取一定比例的销售分成。

2023年就是药明康德DDSU业务为客户研发的新药获批上市的元年，在第二季度实现了销售收入分成从0到1的突破。

随着越来越多客户药品上市，公司预计未来十年销售收入分成将达到超过50%的复合增速。

商业模式上，药明康德坚持“跟随分子”战略，即三个跟随：跟随科学（Follow sciecnce），跟随客户（Follow customer），跟随市场（Follow market）。

药明康德每年投入较大金额进行研发创新，与科学前沿保持同步。同时，紧跟客户脚步，提供相应的服务，因为客户的成功是市场繁荣的关键。

业务模式上，药明康德拥有引以为傲的“CRDMO”和“CTDMO”业务模式，除了上述提到的端到端一体化小分子药物医药外包（CRDMO）优势外，融合测试、研发与生产的CTDMO业务正成为细胞和基因疗法（CGT）的新范式。

相比CDMO模式，CTDMO中的“Testing”对CGT领域至关重要。因为，许多生物医药企业和传统的CDMO不具备对CGT产品的分析和测试能力。因此，集合一体化开发、生产和测试的全链路服务就彰显了独特的优势。

这就是药明生基与众不同的地方，众所周知细胞与基因疗法最终产物是活细胞或活病毒，所以如何去测试它们的物理、化学、生物和体内活性对于研究人员来说是一项关键挑战。而在这个平台上，提供的一体化测试能力可以满足客户对细胞和病毒测试的不同需求。

在不断的创新之中，药明康德业绩增速和世界级同行相比都处于绝对领先水平。2022年，药明康德位居世界第五位。除第四名的ICON因巨资并购另一巨头PRA Health Sciences利润暴增外，药明康德的成长性要远远优于其他企业。

这种优势延续到2023年，行业前二名的赛默飞、LabCorp的利润在上半年和一季度均出现巨幅下滑，IQVIA的业绩增速也在大幅放缓，Syneos Health一季度甚至亏损。

对比之下，药明康德显然更有韧性，且成长性更优。如今，其只有23倍的市盈率（TTM），而IQVIA、赛默飞的PE都超过了36倍。

显然，药明康德更具投资价值，半年报发布后，公司股价已经放量上涨，可见“聪明钱”已经提前进场。

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